中国外汇投资研究院金融分析师 杨贵铭
近期日本央行在议息会议中对收益率曲线控制政策（YCC）再次做出了灵活化调整，取消了日债10年利率1%的“绝对”上限，取而代之的是10年利率上限以1.0%为参考，市场认为日本央行或已暗示通胀接近目标，同时也意味着货币政策正常化（减少购债、加息等）可能并不遥远。尤其是日本经济稳定增长比较明朗，货币政策调整适合经济可持续；从中长期来看，货币政策正常化有利于日元国际角色发挥，增强经济和金融国际竞争力。从日央行减少购债、缩表乃加息的角度看，日央行的特性和日本货币政策的个性值得关注。
日央行货币政策正常化的渐进是关键，非一次性操作。日央行正常正常化或分为三步走方案，即先于市场沟通、再退出负利率政策、最后缩表加息，并不排除日央行政策存在弹性选择可能。目前日央行虽然调整了收益率曲线控制政策，但并未放弃这一政策，预计其政策正常化的前提则是放弃对收益率曲线的控制。毕竟随着美债收益率曲线的上行，日央行对日本债券收益的上涨掌控力备受挑战，日央行为压低利率而选择购债导致债市对金融市场的影响被削弱，且日债收益率曲线扭曲日益严重。日本适时放弃收益率曲线控制政策有利于债市健康发展。
日本央行退出负利率的条件为通胀目标的实现。日央行对2024年3月末、2025年3月末的通胀目标进行了大幅上修，上修的主要原因来自于成本推升型通胀压力的超预期上行、而非需求拉动型通胀压力，因此货币政策落后于曲线的风险没有那么大。但是需求拉动型通胀压力正在慢慢形成。由于明年1月会议将公布最新的通胀展望，预计日本央行或在此次会议中退出负利率。
日央行货币正常化的时机是重点，非短期化操作。预计日央行退出负利率之前将同市场做出充分沟通，日本央行或将今年年底前加强同市场沟通。退出负利率后是否开启连续加息的关键取决于2024年通胀的程度、日本民众对通胀的接受程度、外部风险氛围。民意对通胀不满的背景下、日本央行有可能在2024年上半年开启连续加息。相反，作为风险情景，如果2024年出现外部风险（美国等他国经济出现风险），则日本央行的货币政策正常化的进程或需暂停或倒退。预计明年日央行的政策评估侧重将围绕经济层面展开而非金融层面。日元弱势维稳是经济要素的强劲与健全基础，相比较其他货币的职能，日元的融资货币属性及海外资本地位是反哺日本国内经济的支持因素。
日央行货币正常化的前景是核心，非货币化焦点。
日央行货币政策正常化的重要筹谋在于日本经济国际地位与日元国际联盟角色，毕竟通过货币政策正常化显示的是日本经济的夯实与货币主观能动性的加强。而从全球市场的联动推进看，日本实体经济的国际认可度达到近几十年前所未有的时代，日央行极度宽松的铺垫是日本经济与金融地位铺垫重要措施，如今政策正常化指向则在于进一步显示上次效果验证。尤其是在全球经济与政策分化的阶段，日本政策特立独行彰显对内与对外的影响力。预计日本政策主张将加强与美国配合，日央行正常不走寻常路值得防范误读、错判乃至混淆与美元关联的风险。市场不可以欧央行货币正常化简单推论日央行政策正常化的影响力和复杂性。
综上所述，日元利率的分析基础掌握个性，毕竟日本经历了与全球主要经济体截然不同的货币周期。当今的经济和金融变革将更加突出日本货币政策正常化的影响力，日元极端弱势的调整可能耐人寻味。从全球视角来看，日元地位增强可能将伴随欧元地位的削弱，美日联合重塑国际货币格局与战略布局值得深入研究。
